“超预期刺激”辨 中国要不要降息?

时间:2019年07月11日 07:39:41 中财网
  中国要不要降息?

  当前,全球货币政策宽松周期正在开启,中国货币政策大概率也会跟随美联储降息。但是,我国仍在利率市场化深入推进的进程中,调整存贷款基准利率的可能性已大为降低。研究人士认为,中国若要降息,很可能会按照“美联储——国内公开市场操作——中期借贷便利(MLF)——定向中期借贷便利(TMLF)——贷款基础利率(LPR)——贷款利率”这一传导路径去做。

  也有专家指出,并不能完全排除中国央行下调存贷款基准利率的降息操作。其理由在于,长时间以来我国贷款利率的“锚”依旧是贷款基准利率,央行通过调节公开市场操作利率去影响银行实际贷款利率,传导时滞较长。再者,近期的市场利率一度低到1%以下的不可思议低位,借此路径继续下调的必要性和空间均不大。若要有效降低中小民营企业融资成本,实现经济稳增长,可能“不得不”祭出传统调节手段。

  中国是否降息,很大的变量仍在于中美经贸磋商的后续进展。总体来看,我们的货币政策重点仍应在于松紧适度,把握好经济调结构与货币政策操作的平衡。

  “超预期刺激”辨
  中美两国贸易摩擦前景仍存在较大的不确定性。与此同时,尽管幅度多寡仍在摇摆,但美联储降息预期已是不争事实。结合中国国内经济增长偏弱的大背景来看,中国的货币政策是否存在“超预期”加大刺激的可能性?

  浙江财经大学金融学院中英国际项目主任党超告据记者,全球宏观形势不确定性上升和经济下行压力加大,是各国央行纷纷转向“鸽派”的主要原因,这为中国央行提供了更多政策空间,但所谓“超预期”加大刺激的可能性并不大。他认为,这主要应从防范资产价格泡沫、保持人民币汇率稳定以及解决经济结构性问题等几个方面来分析。

  央行货币政策委员会2019年第二季度例会认为,要适时适度实施逆周期调节,加强宏观政策协调。稳健的货币政策要松紧适度,把好货币供给总闸门,不搞大水漫灌,保持广义货币(M2)和社会融资规模增速与国内生产总值名义增速相匹配。由此看来,中国的货币政策模式更倾向于保持利率、汇率以及政策预期的稳定,强调合理均衡。至少,“超预期”刺激是不符合其取向的。

  招商证券首席宏观分析师谢亚轩接据记者采访时表示,中国央行的货币政策决策是多目标制,主要从经济增速、通货膨胀压力等经济基本面角度决定是否调整货币政策。2019年央行推行的重点工作之一是利率并轨,因此存贷款基准利率作为政策工具的时代已经过去,未来央行将更注重调整公开市场关键利率。

  谢亚轩说,从近年来的实践看,仅仅依靠货币政策放松带来的效果正在减弱。从其研究团队2019年7月的宏观数据预测来看,采购经理人指数(PMI)和工业增加值等经济基本面数据基本保持稳定,居民消费物价指数(CPI)可能仍维持在年内高点,因此,中国央行“超预期”下调利率的可能性不大。

  “虽然中央政府不想,但无法排除调节基准贷款利率的可能性。市场操作利率已经很低了,继续下调(市场利率)可以释放一个信号作用,但实际效果可能不明显。”国泰君安全球首席经济学家花长春据记者表示。据Choice金融终端统计,目前国内货币市场利率已处于历史低位,7月2日银行间市场DR001最低跌至0.7%,DR007目前仅位于2.1%附近,下调公开市场操作利率的效果的确非常有限。

  无疑,深化利率市场化改革将成为后续政策的着力点。2018年以来,我国央行定向支持小微和民营企业的信贷政策不断推出,但这更多体现的是数量型货币政策工具。从今年1月份央行全面降准后金融机构贷款加权平均利率不降反升,以及半年末市场流动性分层加剧来看,数量传导渠道不畅的弊端日益明显。如此看来,价格工具在货币政策领域有望逐步发力。中信证券研究所副所长明明告据记者,通过央行公开市场“降息”,引导LPR下行并最终引导贷款利率下行,将会有助于进一步降低企业融资成本。

  “组合拳”大有可为
  民生证券研究院首席宏观分析师解运亮预计,全面降准、降息以及人民币汇率大幅贬值等举措,短期内将难以看到。即使中美经贸磋商的结果不尽如人意,中国央行实施大规模逆周期调节措施的落地时点,大概率也是在2019年末。“考虑到贸易摩擦升级的负面影响长期存在,我们还需预留一些政策空间,用于缓解2020年的经济下行压力据记者表示。

  大家知道,若货币政策失之于松,则可能固化经济结构扭曲;若货币政策失之于紧,又可能造成信贷、债券市场偿付紧张,加大经济转型的难度。那么,包括货币政策在内,中国将会采取怎样的宏观政策“组合拳”?

  明明认为,今年以来,国内宏观政策组合可以概括为“稳货币+边际紧信用+宽财政”。宽财政,体现在减税降费、扩大赤字、增加地方政府专项债发行额度等方面;货币政策,则以信贷为锚、宽中偏稳,宽信用的力度衰减,以区间调控为主。

据记者,中国经济需要结构调整,但这一过程需要循序渐进,需要政策协调,从而避免由于市场出清和恐慌情绪导致的流动性短缺,干扰正常经济活动。因此,货币政策在一定程度上可以起到缓释风险的作用。他认为,目前我国宏观政策呈现为“多目标兼顾”,即稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资和稳预期等,因此,货币、财政、产业等相关政策都要服务于这一系列目标。

  谢亚轩认为,中国财政政策应更为积极,并且应坚持通过“减税降费”等方式减少政府部门对于经济活动的影响干预,调动家庭和企业的积极性。基于国内高宏观杠杆率、高资产价格的事实,中国当前应以稳就业为目标,立足供给侧,托底而非推高经济增长。在政策组合拳中,大规模基建、全面放松房地产政策等市场猜想,都不会成为中国政策工具箱的首选项。

  明明对记者说,要实现稳增长和低杠杆,落实“房住不炒”和控制房价,中国已不宜再通过政府部门转移杠杆,这意味着我国经济增长要从以往的“大政府大支出”转向企业投资和消费拉动。

  人民币汇率升或贬?
  从基本面来看,中国经济长期向好的大趋势并未改变。作为世界第二大经济体,中国依然保持着6%以上的经济增速,从增长潜力上讲,中国在全要素生产率的改善方面仍有广阔空间。毫无疑问,这是人民币汇率最有力的支撑。国海证券宏观分析师樊磊认为,中美贸易摩擦出现缓解,美联储年内降息,这都意味着人民币可能会适当缓慢地升值。

据记者表示,近两年汇率市场的起起伏伏,其背后逻辑主线始终是中美贸易冲突的不断演变。也就是说,未来的经济不确定性和政策不确定性一旦叠加,就可能令市场预期在短时间内出现“恶化”。目前贸易冲突只是有所缓和,深层次矛盾的解决必然是一个长期复杂而曲折的过程,因此人民币汇率在此期间必然还有波折。

  今年5月上中旬,伴随中美经贸磋商出现反复,人民币贬值压力再次加大。Choice数据显示,5月6日至17日的10个交易日内,人民币对美元即期汇率贬值合计1772基点;随后6月19日开始美元明显走弱,3个交易日内对人民币下跌最多超过1个百分点。近期,人民币汇率出现阶段性持稳态势。

  对此谢亚轩认为,美元有效汇率走弱,可能带动国际资本向包括中国在内的新兴经济体流入,从而改善相应地区外汇市场的供求状况。从美元周期和基本面因素看,美元指数已属强弩之末,未来更可能走弱,欧元、日元和英镑更可能走强。在现行人民币汇率形成机制条件下,美元弱而欧元、日元强,从参考篮子货币的角度看,将有助于人民币对美元汇率回升。

据记者,5月下旬,随着央行出手一系列措施,人民币汇率得以企稳。总的来看,这一区间人民币对美元汇率贬值的主要驱动力仍是市场力量,而非政策因素。6月下旬以来,伴随美联储降息预期升温和中美重启经贸磋商,人民币在前期贬值基础上出现小幅反弹。解运亮指出,综合来看,短期内人民币对美元汇率以小幅双向波动为主,长期看,中国经济发展前景领先全球,人民币升值是大概率事件。

  自2015年“8·11”汇改后,加强汇率弹性成为我国汇率市场化改革的一大特征。自2018年下半年开始,人民币汇率整体呈双向波动走势。具体来看,2018年下半年,受中美贸易摩擦升温、国内基本面走弱、美联储缩表的影响,人民币汇率存在一定的贬值压力。进入2019年之后,在美国经济增长放缓、中美贸易关系有所缓和、一季度国内经济回暖的大环境下,人民币汇率有所升值,但此后的中美贸易摩擦升温也造成了人民币汇率的快速贬值。

  “具体来看,美联储开启降息周期,或对国内带来资本流入,并对人民币汇率形成支撑。但考虑到当前中国经济仍在探底,人民币汇率并不具备大幅、快速走强的基础,后续或将维持企稳态势。在边际上人民币汇率或将小幅升值,但空间相对有限据记者。

  花长春向记者透露,今年4月份,他在与海外市场机构交流时,对方普遍认为人民币汇率基本不存在风险,但现在这一趋势已开始转变为“担心”。同时,虽然未来美元走势可能偏弱,美国市场利率的下降幅度也会超过中国,但从基本面来看,中国国内制造业投资趋势不理想,内需仍有待进一步提振,我们仍需要应对人民币贬值的风险。
□ .朱.凯  .证.券.时.报.网
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